Juhatuse neutraalsus ülevõtmispakkumiste korral – kas kahe teraga mõõk?

Eestis tegutseb üks reguleeritud väärtpaberiturg. Euroopas on reguleeritud turge rohkem kui liikmesriike kokku. Turgude jätkuva integreerumisega on viimasel kümnendil ülevõtmispakkumiste arv hüppeliselt kasvanud. Investeerides nii koduse kui ka välismaa börsi ettevõttesse, on aktsionäril hea teada, kuidas on tema õigused ülevõtmispakkumise korral kaitstud ning kuidas tema toimuvat mõjutada saab. Eestis tuleb vastuste saamiseks pöörata pilk väärtpaberituru seadusesse.

Kes pakkumise üle tegelikult otsustab?

Ülevõtmispakkumise korral kehtib põhimõte, et ettevõtte juhatus (sh nõukogu) peab lähtuma ettevõtte üldisest huvist ega või takistada aktsionäridel pakkumise üle otsustada. Seadus näeb ette juhatuse neutraalsuse põhimõtte. See keelab ilma aktsionäride üldkoosoleku volituseta meetmed, mis võiksid pakkumise nurjata. Pakkumise üle langetavad otsuse aktsionärid, mitte juhatus. Kui aktsionäride arvates on pakkumine sobiv, saavad nad oma aktsiaid pakkuda. Kui mitte, on neil võimalus oma aktsiate pakkumisest keelduda. Sobimatu või kahjustava pakkumise korral saavad aktsionärid volitada juhatust kaitsemeetmeteks. Seega on juhatus kohustunud lähtuma aktsionäride huvidest ning regulatsioon kaitseb just aktsionäre juhatuse pahatahtliku käitumise eest.

Kas juhatus on siiski täielikult neutraliseeritud?

Väärtpaberituru seaduse järgi  on samas pakkumise objektiks oleva ettevõtte juhatusel õigus ilma aktsionäride nõusolekuta otsida võistlevaid pakkumisi. Sellise loa eesmärk on võrdlemisi selge, soovitakse saavutada olukord, kus ettevõte müüakse pakkujale, kes soovib maksta kõrgemat hinda. Praktikas aga võib tekkida probleeme sellise loa liiga üldisest sõnastusest. Näiteks on võimalik olukord, kus otsitud võistlev pakkumine on esmapilgul mõistlik ja kasulik, kuid hiljem osutub sunniliseks ning aktsionäride huve kahjustavaks. Väärtpaberituru seaduse kohustab juhatust koostama aktsionäridele dokumendi, kus juhatus esitab pakkumisest oma põhjendatud arvamuse. Arvamus peab sisaldama ka pakkumise mõju ettevõttele kui tervikule. Praktikas võib selline dokument olla kui kahe teraga mõõk. Ühest küljest on tegemist aktsionäride teadvuse tõstmisega, anda neile infot, et nemad saaksid informeeritumalt pakkumise üle otsustada. Teisest küljest aga on tegemist n-ö ka mõjutusdokumendiga, kuna juhatus saab oma arvamusega aktsionäre neile soovitud suunas mõjutada.

Järeldus

Praeguse seadusandlusega on aktsionäride õigused ülevõtmispakkumise korral üldjoontes kaitstud, kuid probleemkohad võivad praktikas tekkida regulatsiooni üldsõnalisusest. Euroopa Komisjon on alates 2011. aastast arutanud võimalikke muudatusi juhatuse neutraalsuse regulatsiooni ning on võimalik, et varsti seda regulatsiooni ka muudetakse.